汽势Auto-First丨王一

被业界称为“蔚小理”的蔚来、理想、小鹏三家车企财报数据发布后，其资本市场表现却呈现出增长与估值背离的画面。

蔚小理三家车企的三季度财报数据显示，蔚来营收首破210亿元大关，美股、港股股价却连续两日下探，港股跌幅近8%；理想汽车也止步11季度盈利纪录，股价跌至17.44美元/股，跌幅3.64%，小鹏交付量同比激增82%创下历史新高，市值却在财报发布后三日蒸发220亿元。三家车企的财报分化，折射出新能源汽车产业从规模扩张转向产业技术竞争。

从财报营收及销量数据来看，三家车企的市场销量正在呈现出明显分化，小鹏汽车三季度营收创下历史新高，总收入203.8亿元，较去年同期增长101.8%，三季度总交付量为116,007辆，较2024年同期的46,533辆，同比增加149.3%。净亏损从去年同期的12.1亿元收窄至3.8亿元，表面看盈利改善显著。

蔚来汽车以217.9亿元营收创下历史峰值，三季度整车毛利率为14.7%，达到近三年最高水平，较上季度提升4%；而从营收表现来看，理想汽车成为三家唯一营收下滑的企业，三季度理想汽车交付新车9.32万辆同比下滑39%，营收274亿元相较2024 年第三季度的429亿元减少36.2%，于今年二季度302亿元相比减少9.5%。同时，理想汽车净亏损6.24亿元净亏损终结了其连续盈利纪录，但989亿元的现金储备仍位居三家车企之首。

从营收与股价的下跌来分析，其核心是账面数据的支撑与市场盈利能力的博弈。小鹏汽车的高增长依赖非经常性收益的支撑，其20.1%的综合毛利率中，包含大众集团支付的23亿元技术服务费，若剔除该部分，核心汽车业务毛利率仅13.1%。新车15.6万元的均价，较去年同期下降36%，主力车型小鹏G6、MONA M03等终端产品优惠幅度增加，产品的毛利率被进一步压缩。面对产品毛利率下滑，小鹏汽车表示，主要由于持续的成本降低所致，按季下降乃由于产品换代所致。

蔚来汽车以217.9亿元营收刷新纪录，整车毛利率达14.7%的近三年最佳水平，但34.8亿元的净亏损仍居三强之首。不仅如此，蔚来汽车的现金及现金等价物从去年底的193.29亿元缩水至92.71亿元，23.91亿元的研发费用同比下降28%，虽官方解释为“组织优化与阶段性投入调整”，但智驾、AI领域核心人才的相继离职，被资本市场认为是技术投入的收缩，进而影响其市场表现。

理想汽车财报不佳主要导火索是11亿元的Mega车型召回成本计提，同时也受i6供应链的影响和交付导致，暴露出理想汽车的供应链瓶颈。对此李想在财报会上直言“过去半年战略摇摆拖累了业绩”，并宣布重启“创始人直管”模式。

进入四季度，小鹏将销量定在10万-10.5万辆，低于市场预期的11.8万辆；蔚来12万辆的目标较年初规划下调20%；理想则仅给出9万-9.5万辆的谨慎预期。面对比亚迪超40万辆的季度交付、零跑、鸿蒙等月销破8万辆的增长，三家新势力品牌的增速也被打上了问号。

从财报后的股价波动来看，当中国新能源汽车市场从增量竞争迈入存量博弈，单纯的规模增长已无法支撑高估值，盈利的可持续性、新技术以及成本控制能力成为市场竞争的核心指标。

2026年的新势力品牌竞争会更加残酷，随着零跑、鸿蒙等新品牌加速布局，小米增程、合资品牌新能源产品逐渐落地，可以预见，蔚小理三家的市场表现将更加充满不确定性。