当前，科技要实现重大突破，离不开金融提供的重要支撑，尤其是在“最早一公里”。7月23日，上海出台《上海市充分发挥直接融资功能 进一步加强科技金融服务的若干措施》（简称“直接投资20条”），旨在持续夯实直接融资服务科创核心优势，打造全国科创投融资标杆高地。

2026年8月7日，由上海市哲学社会科学规划办公室指导，澎湃新闻与上海市发展改革研究院主办的“澎湃下午茶·走进重点智库”第二季第二场活动在上海市发展改革研究院举办。本次活动以“对齐与破解：金融供给如何更好匹配科创需求”为主题，汇聚来自上海市发展改革研究院、复旦大学、上海交通大学、上海未来产业基金等投资机构的专家和企业代表，与会嘉宾围绕科技、产业、金融循环的堵点、科创早期融资困境、生态协同路径等核心议题展开深度研讨，为金融更好赋能科创建言献策。

“澎湃下午茶·走进重点智库”第二季第二场活动现场 游涵/摄

供需失衡：科创金融循环的结构性堵点

上海市发展和改革委员会副主任、上海市发展改革研究院院长张忠伟指出，科技与金融议题受到广泛关注，值得深入探讨，形成决策咨询建议。科技和金融对齐，既要推动金融的风险评价和科技创新规律的适应，也要推动金融产品和企业不同成长阶段的相衔接，更要促进政府引导与市场机制的协同。他表示，上海发改院作为上海市五个中心建设“1+5”智库的牵头单位，始终聚焦上海长远发展的重大问题开展研究，汇聚各方智慧，提出更多务实管用的举措建议。

上海市发展和改革委员会党组成员、副主任，上海市发展改革研究院院长张忠伟

“科技创新从基础研究到产业化落地，跨越‘死亡之谷’离不开金融的全周期支撑。”上海市发展改革研究院副院长李凌指出，当前科技、产业、金融循环存在现实堵点。

上海市发展改革研究院副院长李凌

李凌从科技与产业的衔接端分析认为，转化链路存在双向梗阻。一方面，我国高校科技成果转化率仅为3.5%-10%，尽管近年来已有显著提升，但仍低于美国约50%的水平；另一方面，产业端的技术需求难以向基础研究传导，我国基础研究占研发投入比重偏低，且企业参与基础研究的比重仅6.5%，与美国37%的水平差距显著。而在金融供给端，三重不匹配制约了赋能效能。一是投早、投小参与度不足，早期科创企业高度不确定，传统资本偏向确定性财务回报；同时轻资产属性突出，知识产权质押体系不完善，科技保险覆盖面有限，传统风控模式难以适配。二是风险分担机制不健全，财政资金与产业发展存在脱节，退出手续烦琐，上市融资、并购重组的绿色通道不够通畅。三是长期资本、耐心资本供给短缺，基金考核期限与科技创新周期错配，导致技术熟化与量产阶段资金接续困难。此外，跨部门协同水平偏低，数据、资源、政策难以形成统一合力，进一步放大了循环梗阻。

复旦大学国际金融学院（FISF）执行院长钱军与上海交通大学上海高级金融学院教授蒋展从资本市场视角分析了科创融资的结构性失衡。

钱军对比中美印三国科技企业资本市场表现后指出，美国科技巨头研发强度极高，平均每年将总资产的10%-12%投入研发，原创性突破持续支撑估值；中国大型科技企业研发更偏重应用场景，与主业协同性更强，但整体估值水平偏低。以电动汽车为例，比亚迪经营基本面已接近（或超过）特斯拉，但估值仅为后者的四分之一到三分之一。

复旦大学国际金融学院（FISF）执行院长钱军

钱军指出国内市场两大结构性问题可能制约科创企业定价效率：一是AI驱动下量化交易占比提升，但市场缺少个股对冲工具，容易引发板块同涨同跌，波动被放大；二是资本市场结构不均衡，过度依赖科技板块，其他板块的基本面支撑不足，一旦科技板块发生调整，整体市场缺乏承接力。

蒋展指出，2026年上半年一级市场融资呈现哑铃型结构：不足1亿元的小额融资数量占比近40%，但金额占比不足10%；头部大额融资事件数量不足2%，却占据全市场融资总额近一半。

上海交通大学上海高级金融学院教授蒋展

研究发现，新晋独角兽高度集中于人工智能、机器人、半导体等硬科技赛道，AI领域融资贡献了上半年的半壁江山。早期项目估值快速抬升，天使轮平均融资额已达亿元级别，量子、可控核聚变等赛道极早期融资平均接近2.2-2.6亿元。

蒋展还提到，科创企业融资难在中间阶段。热门赛道早期项目与临近IPO项目均受资本追捧，但从实验室成果走向商业化落地的中间段，恰恰是资金供给最薄弱的环节；非风口赛道即便企业有技术积累，融资依然困难。

科创企业的体感印证了这种分化。模思智能首席营销官路瀚程表示，模型赛道的一些团队凭借技术优势与影响力，早期融资通道可能相对顺畅，但真正需要攻坚的是中间阶段——从技术模型到商业化落地的工程化跨越，需要场景、客户与产业资源支撑。

模思智能首席营销官路瀚程

零一星际（杭州）人工智能联合创始人刘卫认为，拥有顶级资源的团队估值水涨船高，而偏落地导向的团队往往需要拿出里程碑进展才能拿到融资，中间阶段的“估值断层”极易成为企业生死线。

零一星际（杭州）人工智能联合创始人刘卫

破局“最早一公里”：风险与收益的平衡

在技术路线尚未验证、商业模式尚未跑通、团队运作尚未成熟的种子期与天使轮，高不确定性与长回报周期让绝大多数资本望而却步。与会嘉宾各抒己见，分析了“最早一公里没人敢投”的现状，并分享了各自的探索实践。

上海未来产业基金副总经理陈芃认为，“不敢投”的本质是对风险的识别与承受能力不足。作为财政全额出资的功能性基金，未来产业基金定位并非以财务盈利为主要目的，还应当聚焦颠覆式创新、交叉学科创新与前沿平台型技术的孵化和早期投资，在支持科技创新及未来产业培育的过程中要始终保持战略敏捷、避免战略踏空。这种定位决定了其必须基于足够专业和超前的认知而主动踏入“最早一公里”的无人区。

上海未来产业基金副总经理陈芃

陈芃分享了未来产业基金实践中的两个经验体会：一是以专业和超前的认知对冲并管理风险。例如通过持续学习跟踪技术演进趋势和高密度覆盖一线项目、筛选优势团队并以相对低的估值入局，用足够厚的安全边际抵消早期不确定性。二是依靠机制优化释放活力，上海国资体系已明确推动国资监管私募股权投资基金高质量发展的一系列举措，推行年度与长周期相结合的考核机制，容忍正常投资风险，不简单以单个项目或单一年度盈亏作为考核依据，大大消除投资团队对于早期投资单一项目的成败顾虑。除在广泛的标的中筛选项目外，未来基金还探索主动孵化模式，针对部分明确的技术方向，主动协调区域资源挖掘团队、搭建产业生态。陈芃透露，基金成立一年多来，直投项目已初步实现良好的账面回报，证明投资早期硬科技项目与获取财务回报也并非天然对立。

上海国投先导战略研究部孙天一分享，先导通过“母基金+直投”的一线投资工作，分析发现早期投资难根源在于创新规律与资本范式之间的三重错配：一是风险错配，硬科技项目从0到1的技术突破失败风险高企，与资本风险偏好不匹配；二是期限错配，传统私募股权基金7-8年的存续期，难以覆盖科技创新全周期；三是认知能力错配，早期项目缺乏成熟财务指标，对投资人的产业认知和技术判断要求极高。

上海国投先导战略研究部VP孙天一

针对这些结构性问题，孙天一分享了国投先导进行系统性破局的四大路径：一是长周期制度设计，基金存续期设为15年，配套尽职免责机制，从机制层面释放早期投资活力；二是母子基金与直投联动，通过子基金放大撬动效应，穿透后投向早小领域的项目占比超八成，充分放大政府资金引导作用；三是以产业认知精准投资布局，围绕三大先导产业，聚焦产业链关键节点，而非追逐上市风口；四是生态化投后服务，打造“先导Link”产业服务平台，联动六大创新生态联盟，为被投企业对接政府、产业、科研、人才、金融资源，以专班服务陪伴企业穿越产业化“死亡谷”。

作为园区孵化载体代表，上海漕河泾新兴技术开发区科技创业中心常务副总经理赵晶提出，“最早一公里”的难题是结构性问题，不能只靠钱解决。创业企业在早期不仅缺资金，还缺技术验证、工程化经验、客户资源与合规能力，单一投资机构难以承载所有功能。漕河泾的实践是打造孵化、投资、场景三位一体服务模式，一方面以LP身份参与纯天使基金，分散早期投资风险；另一方面依托园区产业资源，为早期企业提供“首单”场景，让技术产品在真实应用中打磨迭代。赵晶表示，园区开放自身场景、打通产业链上下游，比单纯资金注入更能帮助企业活下来。

上海漕河泾新兴技术开发区科技创业中心常务副总经理赵晶

中科创星执行董事代晋则指出民间机构的现实困境。他表示，机构虽坚持十几年投早投小投硬科技，但始终面临压力：早期项目退出周期长达十年以上，其间资本市场波动、LP出资能力变化、政策导向调整，都会给基金运作带来不确定性。

中科创星执行董事代晋

更值得关注的是民间天使投资的萎缩。代晋指出，十年前活跃的个人天使投资人如今大幅减少，一方面是合规门槛提升，小额民间资本集合投资容易触碰监管红线；另一方面是早期项目估值飙升，天使轮投资额从百万级涨到上千万，个人投资者已难以参与。他认为，只有形成国资引领、专业机构承接、民间资本与上市公司广泛参与的分层体系，才能真正激活早期投资生态。

协同破局：构建全周期科创金融生态

与会嘉宾普遍认为，破解科创金融供需错配、打通“最早一公里”，无法靠单一主体单兵突进，必须从考核机制、退出渠道、场景供给、资本分层等多维度协同发力，构建覆盖科技成果全生命周期的金融生态体系。

一是完善考核与容错机制，给国资“松绑”。国资基金是当前科创早期投资主力，但考核机制的短期化与单项目导向，制约了其风险承受能力。国泰海通政策和产业研究院政策组首席李明亮建议，全面落实基金整体考核、全生命周期考核，明确“程序合规即尽责”，将单个项目亏损与追责脱钩；推动政府资金从财务投资人向战略投资人转型，将产业链补链强链、国产替代率、技术突破数量等纳入考核指标，适度弱化短期盈利要求。

国泰海通政策和产业研究院政策组首席李明亮

二是打通多元化退出渠道，破解“退出独木桥”。李凌指出，当前我国创投退出大量依赖IPO，而绝大多数科创企业无法走到上市阶段，退出渠道单一直接抑制了早期投资意愿。蒋展建议，大力发展并购退出，鼓励龙头科技企业、传统产业企业通过并购整合技术与团队。

中泰证券首席分析师杨畅建议，可依托国家并购大基金设立契机，推动地方层面并购纾困基金落地，为存续期到期的早期项目提供接续渠道。赵晶认为，要进一步完善考核机制，壮大S基金市场，推动基金份额转让规范化，鼓励支持并购退出，完善市场化定价机制，让不同阶段投资人都能找到合适退出路径。

中泰证券首席分析师杨畅

三是以场景开放带动数据赋能，破解轻资产融资难题。蒋展指出，科技企业融资难的核心是缺信用、缺抵押物，而真实的应用场景与运营数据，恰恰可以成为新的信用锚点。她建议上海推动国有企业、大型民营企业向科创企业开放应用场景，开放首台套、首批次验证机会；企业在场景中积累的运营数据、订单数据，可作为银行信贷、股权投资的定价依据，实现“场景验证-数据积累-金融滴灌”的正向循环。

李凌表示，相比打通各部门政务数据，场景数据的获取与应用可能更具可操作性，是破解科创企业信用评价难题的可行路径。

四是构建分层协同的资本体系，引导各类资金各就各位。普华永道综合商务咨询总监乐嘉昂提出，财政资金、国有资本、社会资本应明确各自定位，形成"政府引导、市场主导"的分层格局：财政资金侧重概念验证阶段与种子期，以"先投后股"、研发补贴等方式支持技术路线验证，而非纯市场化估值逻辑参与投资决策；国有引导基金侧重发挥撬动作用，通过让利机制吸引社会资本投向“早、小、硬”；民间资本、个人天使与上市公司CVC，应成为早期投资的主力军。同时，配套S基金、并购基金与多层次资本市场等退出通道，推动资金"投得进、退得出、转得动"，真正形成覆盖企业全生命周期的科创金融生态。

普华永道综合商务咨询总监乐嘉昂

五是强化区域协同与跨境联动，拓展科创金融边界。针对长三角科创一体化，李凌建议，要进一步破除基金属地化投资要求，优化联合出资、共同管理的机制设计，推动长三角基础研究基金、G60成果转化基金等跨区域工具发挥更大效能。在跨境金融方面，要稳步疏通QFLP、QDLP渠道堵点，推动跨境资管生态建设，深化与科创板、浦东引领区的科创转化联动，用好全球资本助力上海（长三角）国际科创中心建设。

本次研讨会由澎湃新闻副总裁、澎湃研究所所长张俊主持。他表示，在当前科创企业、新兴技术发展浪潮之下，媒体应与产业、公司形成合力，深入浅出地面向大众进行讲解与传播。也期待多方协作，聚焦“通道、收益、风险、退出”等关键词，共同打造良好的政策环境、创新环境、金融环境，不断推动科技与金融的双向赋能。

澎湃新闻副总裁、澎湃研究所所长张俊

澎湃研究所为澎湃新闻旗下城市智库，致力于构建全球城市协作网络。“澎湃下午茶”，始于2019年8月，坚持“看上海，聊决策”，努力搭建政商学界沟通平台。