广发证券资深宏观分析师 陈嘉荔

摘要

第一，韩国央行于2026年7月16日召开金融通货委员会会议，全票将基准利率上调25个基点至2.75%，为2023年1月以来、时隔约三年半的首次加息。加息幅度与时点均在市场预期之内。

第二，韩国为什么加息？我们理解主要是四个背景：一是韩国今年受益于存储周期，经济增速较高，韩国政府7月14日将2026年经济增长预期由2%上调至3%，显著高于约1.8%的潜在增速。从央行角度来说，降息可以防过热；二是通胀增速较高，6月韩国消费者物价同比升至3.2%，为2023年底以来最快，且连续第四个月高于2%目标；三是韩国房价上行压力加大，尤其是首尔都市圈短期涨幅较快，过去一年首尔住宅价格累计上涨约13.1%；此外，2026年首尔公寓公示价格同比上涨18.67%、为五年来最快，其中"江南三区"平均涨幅达24.7%，房价与家庭债务的上行，也是本次央行加息中"金融稳定"考量的重要一环；四是韩元年内汇率偏弱，韩元贬值增加进口成本并加剧通胀压力，加息可以对汇率提供支撑。

第三，后续还会不会继续加息？我们理解概率较大。一则对韩国国内看，这次加息后2.75%的基准利率仍对应实际利率为负，货币政策尚未进入限制性区间，不足以阻挡通胀和房价泡沫；为展示稳定房地产市场的决心，7月15日韩国总统李在明用低于市场价的方式挂牌出售的自住房。二则从内外平衡来看，韩美利差依然较大，在美元利率维持高位、全球资金流向仍存在不确定性的背景下，韩国央行可能会通过形成“加息周期”的信号来对冲利差压力；三则韩国央行声明中也明确指出“有必要继续采取与进一步加息保持一致的政策立场”以及“委员会将在评估通胀压力程度、国内经济改善趋势及金融稳定性的同时，确定基准利率进一步加息的时间和速度”。此次加息后，10月22日的会议将是继续加息的窗口。

第四，韩国股市在过去约一个月内大幅调整。KOSPI指数7月16日较6月22日下跌25%。我们理解一是前期已积累明显的脆弱性与杠杆风险。KOSPI指数6月22日高点较2025年最后一个交易日收盘上涨114.0%；截至6月24日，韩国本土股票交易账户总数达1.087亿个（较2025年末的9,828万增加逾1,000万），而韩国总人口仅约5170万；信用融资余额于6月24日一度达38.63万亿韩元的历史峰值——市场"杠杆化"特征鲜明。二是基本面诱发因素：市场对存储涨价的可持续性产生怀疑，预期下半年价格涨幅将放缓。三是韩国央行货币政策收紧进一步触发了流动性的收缩预期。四是外部因素扰动：美国对三星电子等公司发起337调查也带来一定影响。简单来看，这是一个比较典型的叠加“市场杠杆风险累计+基本面边际变化+流动性收紧助推+外部因素扰动”的案例。

第五，由于其经济基本面、科技产业基本面尚无显性变化，韩国股市调整至相对合理的位置后，应会存在企稳动能。但值得注意的是，今年全球科技产业周期的一个基本面闭环是美国的资本开支和亚洲（中国、韩国）的出口。此次韩国市场调整后，全球科技产业链的单边预期料将减弱。从基本面角度，后续一则需要观测韩国半导体出口（旬度数据）、TrendForce季度DRAM/NAND合约价；二则需要密切关注韩国本轮加息节奏。

正文

韩国央行于2026年7月16日召开金融通货委员会会议，全票将基准利率上调25个基点至2.75%，为2023年1月以来、时隔约三年半的首次加息。加息幅度与时点均在市场预期之内。

回顾本轮周期，韩国央行自2021年8月起先后多次加息，至2023年1月将基准利率推高至3.50%的周期高点并维持约一年；2024年下半年转入降息通道，逐步下调至2.50%，此后连续约14个月维持不变，直至本次重启加息。本次7名委员一致投票赞成加息，新任行长申铉松（ShinHyun-song）与副行长柳相大等全员出席、无异议——这与5月会议上出现的鹰派分歧形成对照。

韩国为什么加息？我们理解主要是四个背景：一是韩国今年受益于存储周期，经济增速较高，韩国政府7月14日将2026年经济增长预期由2%上调至3%，显著高于约1.8%的潜在增速。从央行角度来说，降息可以防过热；二是通胀增速较高，6月韩国消费者物价同比升至3.2%，为2023年底以来最快，且连续第四个月高于2%目标；三是韩国房价上行压力加大，尤其是首尔都市圈短期涨幅较快，过去一年首尔住宅价格累计上涨约13.1%；此外，2026年首尔公寓公示价格同比上涨18.67%、为五年来最快，其中"江南三区"平均涨幅达24.7%，房价与家庭债务的上行，也是本次央行加息中"金融稳定"考量的重要一环；四是韩元年内汇率偏弱，韩元贬值增加进口成本并加剧通胀压力，加息可以对汇率提供支撑。

通胀方面，CPI同比由5月的3.1%进一步升至6月的3.2%，为2023年底以来最快；韩国央行早在5月已将2026年通胀预测由2.2%上调至2.7%。增长方面偏强，央行将2026年GDP增速预测由2.0%上调至2.6%，政府更看至3.0%，均显著高于约1.8%的潜在增速，半导体出口是主引擎。汇率是关键推手：美元兑韩元6月5日盘中一度贬至1561.5、为17年最弱，与美联储的政策利差约125个基点倒挂，加剧输入型通胀与资本外流压力。金融稳定层面，家庭贷款出现近一年十个月最大增幅。申铉松总结称，"综合考虑高于目标的物价涨势、增长改善以及金融稳定风险上升，有必要在适当时点上调基准利率"。

后续还会不会继续加息？我们理解概率较大。一则对韩国国内看，这次加息后2.75%的基准利率仍对应实际利率为负，货币政策尚未进入限制性区间，不足以阻挡通胀和房价泡沫；为展示稳定房地产市场的决心，7月15日韩国总统李在明用低于市场价的方式挂牌出售的自住房。二则从内外平衡来看，韩美利差依然较大，在美元利率维持高位、全球资金流向仍存在不确定性的背景下，韩国央行可能会通过形成“加息周期”的信号来对冲利差压力；三则韩国央行声明中也明确指出“有必要继续采取与进一步加息保持一致的政策立场”以及“委员会将在评估通胀压力程度、国内经济改善趋势及金融稳定性的同时，确定基准利率进一步加息的时间和速度”。此次加息后，10月22日的会议将是继续加息的窗口。

值得注意的是前瞻指引的措辞变化：决定文首次在“追加加息的时点与速度”中加入“速度”表述，其意图与美联储通过声明措辞微调传递信号的逻辑类似，为分批、渐进加息预留弹性。内部立场上，5月会议曾出现5比2的鹰派分裂，两名委员当时即主张立即加息，本次则收敛为全票——显示委员会重心已整体向"再紧"倾斜。市场普遍预期8月大概率按兵不动、10月再加一次，年末基准利率达3.0%，本轮终端约在3.0%—3.5%（2027年上半年触及）。值得注意的是，韩国央行新行长申铉松来自国际清算银行（BIS），金融稳定与宏观审慎色彩鲜明，本次决议对家庭与股市杠杆的关注，带有其鲜明的政策烙印。

韩国股市在过去约一个月内大幅调整。KOSPI指数7月16日较6月22日下跌25%。我们理解一是前期已积累明显的脆弱性与杠杆风险。KOSPI指数6月22日高点较2025年最后一个交易日收盘上涨114.0%；截至6月24日，韩国本土股票交易账户总数达1.087亿个（较2025年末的9,828万增加逾1,000万），而韩国总人口仅约5170万；信用融资余额于6月24日一度达38.63万亿韩元的历史峰值——市场"杠杆化"特征鲜明。二是基本面诱发因素：市场对存储涨价的可持续性产生怀疑，预期下半年价格涨幅将放缓。三是韩国央行货币政策收紧进一步触发了流动性的收缩预期。四是外部因素扰动：美国对三星电子等公司发起337调查也带来一定影响。简单来看，这是一个比较典型的叠加“市场杠杆风险累计+基本面边际变化+流动性收紧助推+外部因素扰动”的案例。

本轮的调整来自于多方面因子的共振。一是基本面预期的动摇：存储涨价并非已经转跌，而是"涨价斜率放缓"——TrendForce数据显示常规DRAM合约价一季度环比涨约93%–98%、二季度约58%–63%、三季度服务器DRAM收窄至约13%–18%，叠加对大型云厂商（CSP）能否维持AI资本开支的疑虑，动摇了市场对科技板块的整体信心。二是基本面预期变化下的被动去杠杆：在1.087亿账户、38.63万亿韩元融资余额、以及5月末上市的单一个股杠杆ETF共同构成的高杠杆结构下，强制平仓机械放大了跌幅，把一次基本面层面的降温演绎成指数层面的踩踏。

值得强调的是，去杠杆在两个板块上进度截然不同：KOSDAQ融资余额已从峰值大幅回落、杠杆基本出清；而KOSPI的融资余额仅小幅下降、且因市值同步缩水，融资／市值比反而不降反升、回到2021年牛市顶部附近的历史高位——主板的杠杆尚未真正出清。这意味着加息与337调查更多是助推与扰动而非主因（25个基点加息已被充分预期，且在美国PPI走弱的背景下半导体仍继续调整，恰恰印证调整由板块情绪而非货币因素主导）；核心问题仍在存储涨价能否被证伪。若下半年合约价涨幅进一步收窄、HBM4量产时点再度推迟，KOSPI尚未出清的高位杠杆存在触发第二波、且集中于权重股去杠杆的尾部风险；反之，一旦涨价放缓被证伪、盈利预期重新上修，这轮以杠杆和情绪主导的调整也具备快速修复的弹性。

由于其经济基本面、科技产业基本面尚无显性变化，韩国股市调整至相对合理的位置后，应会存在企稳动能。但值得注意的是，今年全球科技产业周期的一个基本面闭环是美国的资本开支和亚洲（中国、韩国）的出口。此次韩国市场调整后，全球科技产业链的单边预期料将减弱。从基本面角度，后续一则需要观测韩国半导体出口（旬度数据）、TrendForce季度DRAM/NAND合约价；二则需要密切关注韩国本轮加息节奏。

风险提示：通胀回落不及预期或财政宽松引发需求过热，迫使美联储将高利率维持更长时间。地缘政治局势的不确定性及潜在的关税政策变化，可能对供应链复苏构成供给侧冲击。若宏观数据偏离基准软着陆路径，当前计入降息和经济软着陆预期的资产价格可能面临剧烈的估值修正风险。

来源：券商研报精选